【警示】对赌协议失败案例分析

五、“真功夫”蔡达标引入中山联动和今日资本后身陷囹圄

1994年，潘宇海和蔡达标在东莞长安镇开了一间“168蒸品店”，后来逐渐走向全国连锁，并于1997年更名为“双种子”，最终更名为“真功夫”。真功夫的股权结构非常简单，潘宇海占50%，蔡达标及其妻潘敏峰(潘宇海之姐)各占25%。2006年9月，蔡达标和潘敏峰协议离婚，潘敏峰放弃了自己的25%的股权换得子女的抚养权，这样潘宇海与蔡达标两人的股权也由此变成了50:50。

2007年蔡达标主导“真功夫”引入了两家风险投资基金：内资的中山联动和外资的今日资本，共注入资金3亿元，各占3%的股份。这样，融资之后，“真功夫”的股权结构变成：蔡、潘各占47%，VC各占3%，董事会共5席，构成为蔡达标、潘宇海、潘敏峰以及VC的派出董事各1名。

引入风险投资之后，公司要谋求上市，那么打造一个现代化公司管理和治理结构的企业是当务之急。但蔡达标在建立现代企业制度的努力触及另一股东潘宇海的利益，“真功夫”在蔡达标的主持下,推行去“家族化”的内部管理改革,以职业经理人替代原来的部分家族管理人员,先后有大批老员工离去。公司还先后从麦当劳、肯德基等餐饮企业共引进约20名中高层管理人员,占据了公司多数的要职，基本上都是由蔡总授职授权,潘宇海显然已经被架空。

双方矛盾激化。2011年4月22日，广州市公安机关证实蔡达标等人涉嫌挪用资金、职务侵占等犯罪行为，并对蔡达标等4名嫌疑人执行逮捕。

蔡潘双方对真功夫的混乱争夺让今日资本顶不住股东压力，而选择退出。2012年11月30日，今日资本将旗下今日资本投资—(香港)有限公司(下称今日资本香港公司)所持有真功夫的3%股权悉数转让给润海有限公司。至此，真功夫股权又再次重回了蔡潘两家对半开的局面。

三年之后，真功夫原总裁蔡达标一案尘埃落定。根据广州中院二审判决，蔡达标构成职务侵占罪和挪用资金罪被维持14年刑期。随着蔡达标刑事案件终审判决生效，蔡达标所持有的41.74%真功夫股权已进入司法拍卖程序，有传言股权估值高达25亿元。

六、冷杉投资、硅谷天堂等27家PE深陷山东瀚霖上市对赌

2008年，山东瀚霖成立，公司主要是以石油副产品轻蜡油为原料，利用微生物发酵法从事长碳链二元酸系列产品及下游产品研发、生产及销售的生物高新技术企业。长碳链二元酸微生物发酵法的发明人、中国科学院陈远童教授被特聘为公司的首席科学家。

在2010年，山东瀚霖在《股权融资商务计划书》中称：公司计划集资30亿元人民币，5年内分三期完成6万吨/年的长链二元酸生产线。第一期工程为1万吨/年，2009年10月份开始正式投产，当年销售收入5000万元，实现净利润1700万元。第二期工程2万吨/年2009年11月正式开工建设，计划2010年6月建成，成为世界最大的长链二元酸生产基地。预计2010年实现净利润3亿元。三期工程3万吨/年建成后，总生产能力达到6万吨/年，每年总产值将达到30亿元以上，利润超过10亿元。

山东瀚霖以2012年上市为对赌标的，在2011年以“忽悠”方式引入了27家PE机构投资14.08亿资金突击入股，其中包括知名PE机构硅谷天堂、中兴通讯旗下创投公司中兴合创。

投资山东瀚霖的机构和企业共为27家，投资金额高达1.76亿元，机构占股为28.95%。在这27家机构和企业中，出资额最大的是5000万元，投资方为烟台市广信投资发展有限责任公司。其次为青岛铜城投资咨询有限公司，投资额为1600万。新疆东凡股权投资合伙企业和天津合信股权投资基金合伙企业出资紧随其后。其中，包括知名PE机构天津硅谷天堂合盈股权投资基金合伙企业(简称“硅谷天堂”)、中兴通讯旗下创投公司中兴合创，分别认购700万出资额和500万出资额，分别投资了5600万元和4000万元。其余的PE机构出资额多在500万元左右，投资额在4000万左右。

除两家机构外，其余的都是在2011年突击进入山东瀚霖，而且多集中在2011年下半年。如此高密度地投资山东瀚霖的原因就是：彼时山东瀚霖准备2012年上市，而签订的合同内容对赌的就是2012年上市成功，否则回购股份。

2012年，山东瀚霖上市失败，按照对赌协议，若在2012年在中国中小板或者创业板上市失败，则曹务波要回购股份。但官司缠身的曹务波无力偿还，于是2013年上半年，冷杉资本开始起诉曹务波。

2014年冷杉资本冻结了山东瀚霖的股权。

至此，27家PE退出无望，14亿打了水漂。